有色金属或者说是稀有金属有哪些，分别主要生产国是什么国家

在抗战早期，有部分军队拥有比日军还要精良的装备，例如毛瑟步枪，捷克造机枪，马克沁重机枪，37mm战防炮等。这些拥有先进武器的部队，就是俗称的「 ”德械师”。 那么德国当时为什么会帮助中国？这涉及到一种重要的金属——钨。用它制造的高速钢，是军事工业重要的原料，而积极扩军备战的德国，在当时急需进口一批钨矿，作为其重要的战略资源。 【图】二战期间德军的装备（图片来源：站酷） 1934年7月20日，德国又与陈济棠签订了一份秘密易货协定：以中国的原料产品交换德国的「 ”工业品”，总额达2亿马克。德国曾与南京政府签订协定，规定中国每年向德国输出价值360万元的钨砂，约3600吨。 这么多的钨砂，广东的产量根本不够，其中赣南成为开采钨矿最多、出口量最大的地区——早在上世纪30年代，根据地就依靠和「 ”南天王”陈济棠交易钨矿，获取急需的经费。 根据地对钨的贸易重视到什么程度呢？在1932年春，根据地就专门成立「 ”中华苏维埃钨砂公司”，由毛委员的弟弟担任总经理。至1934年10月战略转移前夕，中华钨矿公司共开采、收购钨砂4193吨，公营钨矿职工发展到5000余人。短短两年多时间里，钨砂贸易总计创造了620万大洋的财富。 看来，不管任何时代，任何政府，「 ”家里有矿”都是土豪的代名词。对财富的追求愿望，是意识形态的桎梏无法阻挡的。今天我们就来认识一下这种神奇的金属——钨。 1 钨企联合倡议减产， 背后有何玄机？ 近日，赣州市仲钨酸铵冶炼（APT）生产企业在赣州召开会议并发布倡议书，一致同意从6月起停产或减产，决定停产的企业停产时间不少于15天，决定减产的企业APT当月产量减产不少于30%。 会议还向全国钨企业发出「 ”控制产能、降低产量”的呼吁，并建议政府有关部门严控新增钨冶炼产能，推进钨行业供给侧结构性改革，共同维护钨原料市场供应秩序，促进钨行业可持续发展。 曾经辉煌的钨矿产业，现在却要掀起了限产风，这其中经历了怎样的故事呢？这要从钨的应用起源讲起。 2 钨究竟是怎么来的？ 又到底有多神奇？ 钨的历史可以追溯到17世纪。当时，德国萨克森州厄尔士山脉的矿工注意到，有些矿石会干扰锡石的还原，并产生矿渣，矿工给这些矿石起了一些德国绰号:"wolfert"、"wolfrahm"。 1781年，瑞典化学家卡尔•威廉•舍勒发现了白钨矿，并从中提取出了钨酸。他认为通过还原钨酸可能会获得一种新的金属。1783年，胡塞•德卢亚尔和浮士图•德卢亚尔兄弟从黑钨矿中也提取出了钨酸。同年，他们用碳还原三氧化钨首次得到了钨粉。 【图】74号元素钨（图片来源：站酷） 所谓钨粉，就是钨的粉末。由于钨的熔点高达3415℃（是已知金属中熔点最高的），因而很难像冶炼其他金属那样，通过熔炼的方法得到大块纯钨（找不到任何容器盛装！），一般是将钨的化合物还原成钨粉后，再利用烧结工艺得到块状体。 下面这张流程图，给出了从钨矿到钨粉的全过程： 【图】钨矿冶炼流程图（图片来源：中国钨业新闻网） 冶炼出的钨，工业上的用途都有哪些呢？ 最常见的是碳化钨（WC）硬质合金。这样的硬质合金用在金属加工、采矿、采油和建筑工业中作为耐用金属。 此外，钨可以拉成很细的丝，而且熔点非常高，因而在白炽灯和真空管中，钨丝的应用也很广。顺便说一下，首先将钨丝用在电灯泡上的是1904年，两个美国人杰司特和汉纳门，而不是小学课本上流传甚广的爱迪生。 【图】真空管中钨丝是必备原料（图片来源：站酷） 钨元素在军事领域的运用起到了改变战局的作用。正如本文开头所言，德国从中国进口大量的钨，都拿去干什么了呢？ 德国著名的攻击机「 ”HS-129”被誉为最早的「 ”A-10”攻击机，但是它的30毫米反坦克炮最开始并没有突出表现，原因就是使用的钢制弹头穿甲效果不理想，面对T-34的装甲都无能为力。 而采用钨芯弹头的30毫米反坦克炮，让HS-129变身成为「 ”空中开罐器”，成为T-34坦克的噩梦。可以毫不客气的说，如果没有这种钨芯弹头帮助德军打退苏军装甲部队的反攻，在1942年苏联人的装甲部队就可以开到柏林城下。也可以说，钨的使用改变了二战的进程。 【图】苏联T-34坦克，二战期间德军的钨芯弹头曾让其闻风丧胆（图片来源：站酷） 钨在军事领域发挥着如此重要作用，再加其本身耐腐蚀性能好，便于长期储存，许多军事大国纷纷加大对钨的储备。钨因此赢得了「 ”工业牙齿”的美誉。 【图】钨矿的不同应用比例（图片来源：《全球钨矿资源概况及供需分析》） 钨产业链是典型的「 ”微笑曲线”产业链，即钨产品的利润呈现两端高，中间低的现象。钨产业链自上而下分为上游的钨精矿，中游的仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉和碳化钨粉，下游为钨材、钨钢、钨化工和硬质合金等。 【图】钨产业链全图（图片来源：光大证券） 其中，上游钨精矿的毛利率可以达到40%，而中间冶炼产品APT、钨粉和碳化钨粉的毛利率在15%～30%之间，下游产品硬质合金的毛利率为40%左右。 【图】钨产业链的「 ”微笑曲线” 在钨的这些应用中，硬质合金是由难熔金属的硬质化合物和粘结金属通过粉末冶金工艺制成的一种合金材料。产品主要以碳化钨与钴合金化的产物，被誉为「 ”工业的牙齿”。 硬质合金广泛应用于军工、航天航空、机械加工、冶金、石油钻井、矿山工具、电子通讯、建筑等领域，具有很高的硬度、强度、耐磨性和耐腐蚀性。 【图】以钨为原料的硬质合金应用广泛（图片来源：光大证券） 钨产品应用广泛的背后，是全球钨资源储量极少，保障程度不高，许多国家将其列入战略储备清单，其地位十分突出。下面我们就来总结一下，全球钨的供需格局。 3 钨的供需：中国， 独步全球钨市 1. 全球钨矿存储和需求 在自然界中，目前发现有30余种钨矿物和含钨矿物，但具有工业价值的钨矿物只有黑钨矿和白钨矿等少数几种矿物。前者主要成分为CaWO4，而后者则为(Fe,Mn)WO4，又称钨锰铁矿。 全球钨矿资源较为丰富，2016年，全球探明储量（钨金属）为314.37万吨，钨金属产量为8.64万吨，按目前消耗速度静态计算，全球钨矿储量可满足全球36年的需求。 【图】2016年全球各国钨矿储量和产量（图片来源：《全球钨矿资源概况及供需分析》） 【图】1905-2015全球钨产量变化趋势（单位：吨）（图片来源：《全球钨矿资源概况及供需分析》） 近年来，由于中国钨矿的过度开采，钨矿价格低迷，俄罗斯、加拿大和澳大利亚等一些国家都降低了钨的产量。加拿大唯一的在产矿山由于钨价低迷，于2015年底停产维护。中国以全世界60%的钨储量，供应了全球82%的钨产量，其原因何在呢？ 2. 中国：哺育着全世界的钨 中国是世界上钨矿储量最丰富的国家。截至2017年底，中国钨矿查明资源储量（按WO3 计）为1030.42万吨。 中国钨矿广泛分布于24个省（市、自治区），但主要分布在江西、湖南、甘肃、云南、广西、福建、内蒙古、广东和河南等10个省（区），其储量占全国总储量的94.1%，其中江西、湖南和甘肃这三省份之和占全国总储量的70.47%。 【图】中国境内的钨矿分布（图片来源：中国钨网） 而在这些省份中，首当其冲的，就是江西——世界钨矿之乡。早在1907年，江西的钨矿就得到了开发利用。而一战结束后，中国南方三十多个矿区钨矿产量为68001吨钨，同年美国的产量只有为4700吨。自这年起，中国的钨矿已跃居"世界产量第一"的地位。 2012年，媒体报道赣西北大湖塘发现世界最大钨矿床（钨资源量百万吨左右），时隔不到四年的2016年1月5日，该省在浮梁县发现超大型钨铜矿---朱溪钨铜矿，探明WO3资源量286万吨，钨矿储量规模刷新世界纪录，成为迄今世界上发现的资源量最大的钨铜矿。时至今日，江西钨产量约占全国的半壁江山。 然而，正如中国的稀土往事那样，巨大的钨矿储量，在创造价值的同时，也不可避免带来「 ”资源的诅咒”。好在决策者已意识到了问题的严重，并出台了对应措施。 3. 「 ”资源诅咒”：钨矿会成为第二个稀土么？ 长期以来，我国钨资源因储量、产量和出口量位居世界第一，而被业内人士称为「 ”三个第一”。然而，经过多年开采，我国已面临严重的钨资源危机。 尽管为了缓解钨矿资源逐渐枯竭的现状，国家加大勘查力度，并取得了较好的成果，从储量上分析，中国可以开采的钨不多了。据统计，从2003年至2011年，我国钨矿储量从420万吨降低至190万吨，减少了54.8%。 【图】2006-2011中国历年钨探明储量（图片来源：光大证券） 但是，在储量减少的情况下，我国钨精矿实际产量却远远超出国家规定开采配额，行业超采问题十分严重。以2015年为例，国土资源部公布的钨精矿开采总配额为9.1万吨，但当年全国钨精矿产量近12万吨，超采比例超过30%！ 【图】2005-2015上游钨精矿历年开采量（图片来源：光大证券） 也因此，中国钨矿储采比明显低于全球平均水平。我国2012年钨资源储采比已降至9.4，远低于全球储采比21.94的平均水平。 更严重的是，开采相对比较容易的黑钨矿越来越接近枯竭的状态，而占全国钨资源储量70％的白钨矿虽储量大，但85%的资源达不到矿山保本的最低品位，难以开发利用，无法与黑钨矿媲美。 【图】中国不同种类的钨矿储量（图片来源：光大证券） 尽管国土资源部向全国钨矿下达钨精矿开采的「 ”总量控制指标”，但部分投资者注重眼前短期利益，不惜资源浪费，对钨矿资源进行无序开发。加之地方政府存在狭隘经济利益观，导致钨矿超采现象严重，并且环境也遭到了巨大破坏。 【图】2015年各地钨矿开采总量控制指标（图片来源：光大证券） 资源的枯竭，也使得地方的经济面临危机：曾经的「 ”钨都”——江西大余，就是这样的典型。据2013年统计，现有钨矿可开采利用仅剩6.16万吨，开采年限不足10年。2011年11月，大余县被国务院确定为第三批资源枯竭城市。 为了保护有限的钨矿资源，近年来，决策者采取了一系列措施。以江西大余县为例：自2013年以来，该地关闭小矿山40多个，取消大型矿权证32个，开展9个绿色矿山的建设试点工作，推进3个山水林田湖生态保护和修复工程，并着力发展旅游业，力争重塑青山绿水。 4 钨价的冰与火之歌 一百多年来，全球钨精矿价格与钨矿产量走势基本一致，在震荡中逐渐走高。钨精矿价格除了与全球经济发展速度密切相关外，受到国际间战争、危机等影响而暴涨。20世纪80年代，低成本的中国钨精矿逐渐占领了全球钨精矿市场，供应过剩导致钨精矿价格长期低迷。 此后中国2002年对钨矿开始实施开采总量控制，2004年对共伴生钨矿也实施了开采量控制，使得钨精矿价格回升。 随着中国经济快速增长，需求增加，钨精矿价格在此后虽然经历了2008年全球经济危机，短暂下跌，但整体维持了价格高位，2014年，中国经济开始放缓，钨精矿市场供应过剩，2015年11月，钨精矿价格深度下探，钨矿企业亏损严重。 【图】1900—2015年全球钨精矿价格（图片来源：《全球钨矿资源概况及供需分析》） 面对着亏损的严峻局面，2016 年3 月钨企联合减产1 万吨，占2015 年总产量的8%。江 西钨业集团等企业纷纷建立基金商业收储自救。2016 年4 月，国家以7.3万元/吨收储1 万吨钨精矿，占2015 年总产量的8%。这一系列的措施有效改善了钨供需结构。 到了2017年，受益矿山开工加速，及基建投资加码温和上行，同时环保督查及打击非法开采持续对供给侧形成压制，钨精矿价格进一步上涨：钨精矿价格重回10万元/吨以上，达到2014年4月份以来的高位。 不过从2018年初开始，钨精矿至今持续下行，累计跌幅达到16.5%，APT累积下跌17.9%。价格大幅下行导致矿山和冶炼企业亏损面不断扩大，才有了前文钨企业减产求生的一幕。 【图】2018年初至今，钨精矿产品价格不断下跌（图片来源：安信有色） 从长期看，基于我国钨资源在全球的优势地位和影响力，钨市场价格逐步理性回升是必然。这可以从供给和需求两方面分析： 供给方面：政府将继续控制钨矿采矿许可证权发放这个「 ”总开关”，钨精矿产能产量保持平稳。国家明确到2020年，钨矿开采总量指标控制在12万吨/年，开采总量将继续得到控制。受钨矿资源禀赋、采选成本、市场价格以及资金、安全、环保等因素的影响，钨精矿产量总体平稳，不会出现较大的增量，未来市场供应将继续保持平稳。 需求方面，钨需求将持续保持增长态势。美国经济将继续复苏，制造业的回升拉动钨需求增长，钨市场需求继续保持恢复。不过也要看到，由于国际贸易局势依然存在一些不确定性，未来钨价也可能会出现曲折。 5 国内钨产业链， 有哪些龙头企业？ 正如前文所言，硬质合金为钨资源最大应用领域。我们预计未来国内的硬质合金有两个看点： 1. 发达国家用在硬质合金的钨占总量的比为60~70%，而中国只有约50%，远落后于发达国家，未来国内硬质合金的占比会逐步上升。 2. 硬质合金的产业升级刻不容缓，中国的硬质合金产量占全球的40%，但生产总值却只有世界的20%。如何能够有效赶超欧美脚步，生产高附加值的硬质合金是未来硬质合金产业发展的核心关键。 【图】各国钨消费结构（图片来源：光大证券） 为了追赶与欧美技术的差距，我国企业纷纷通过各种方式，提高每个生产环节的效率，开发高档硬质合金产品，实现产品附加值的提高。以章源钨业和中钨高新为例： 章源钨业 在钨精深加工环节，可以生产晶粒度小于100 纳米的碳化钨粉，晶粒度小于400 纳米的超细晶粒硬质合金，达到国际先进水平。同时，纳米钨粉、纳米碳化钨粉、球形铸造碳化钨粉、超细晶硬质合金挤压棒材等研发成果也均达到国际先进水平。 中钨高新 申请专利115 项，授权新增专利118 项（其中发明43 项、国防专利3 项），新增非专利技术（技术秘密）23 项，申报PCT 国际专利申请1 项，获得国外授权1 项。全年完成119 项企业标准制修订；向国家申报了27 项国家标准及行业标准，完成了8 项国家、行业标准制修。 【图】章源钨业和中钨高新技术与专利 参考文章 1. 大名鼎鼎的德械师从何而来？79％的钨矿给了德国；慎独，兵说，20192. 中华钨矿公司的前世今生；边城牧者，雩都故事会；20183. 赣州仲钨酸铵冶炼生产企业6月起停产或减产；中国证券报，20194. 钨的历史及发展；金属百科，20195. 换个姿势看钨，这种金属强硬到能在战争中扭转战局；中国钨业新闻网，20196. 全球钨矿资源概况及供需分析；曹飞等，矿产保护与利用，20187. 钨行业专题分析—全球钨格局及产业链分布；矿客空间，20178. 钨：上游重在供给收缩，下游仍看深加工；李伟峰，光大证券，20169. 江西省发现世界最大钨矿意味着什么；赵腊平，中国矿业报，201610. 「 ”世界钨都”大余之困：现有钨矿至多还能开采10年；每日经济新闻，201411. 钨：冶炼企业开始限产，钨价有望企稳回升；齐丁团队，安信有色；201912. 一季度钨行业经济运行分析及后市场展望；刘良先，中国有色金属报，2019本文作者：扑克内容团队 章舟。如需转载，请联系扑克作者君

宏达股份（600331）：龙头股。公司主要从事有色金属锌的采、选、冶炼、加工和销售，以及磷化工产品的生产和销售，主要产品包括锌锭、锌合金、锌精矿、铅精矿以及磷酸一铵、磷酸氢钙、复合肥等。

金岭矿业（000655）：龙头股。2013年中报披露，报告期内共生产铁精粉67万吨，销售67万吨，生产铜精粉金属量675吨，销售629吨，生产钴精粉金属量30吨，销售27吨，球团产量5.83万吨，销售0.24万吨。

银禧科技（300221）：龙头股。公司为小米提供金属材质精密结构件。

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1.1. 行业基本面：行业复苏较快

从全国有色行业运行状况来看， 2019 年和 2020 年前三季度，有色金属采选业的营业收入 同比增速分别为-4.6%、-3.1%，利润总额同比增速分别为-28.8%，5.9%；有色金属冶炼及压 延加工业的营业收入同比增速分别为 7.2%、1.5%，利润总额同比增速分别为 1.2%、2.1%。

虽然受到受疫情影响，有色金属行业在一季度受到较大的压力，但是随着复工复产的较快， 各项指标快速回升。2020 年前三季度，全国有色采选业工业增加值累计同比增速为-0.4%，有 色冶炼加工工业增加值累计同比增速为 1.9%，四季度和 2021 有望加速恢复。

有色金属上市公司 2020Q3 营业收入增速为 12.2%，增速较 2020Q2 提升 0.8 个百分点； 2020Q3 营业利润增速为-1.6%，降幅较 2020Q2 收窄 22.1 个百分点。

贵金属上市公司 2020Q3 营业收入增速为 12.7%，增速较 2020Q2 下降 2.3 个百分点； 2020Q3 营业利润增速为 51.7%，增速较 2020Q2 提升 13.6 个百分点。

工业金属上市公司 2020Q3 营业收入增速为 8.6%，增速较 2020Q2 提升 2.4 个百分点； 2020Q3 营业利润增速为-21.9%，降幅较 2020Q2 收窄 19 个百分点。

稀有金属上市公司 2020Q3 营业收入增速为 26.8%，增速较 2020Q2 下降 3.4 个百分点； 2020Q3 营业利润增速为-0.3%，降幅较 2020Q2 收窄 36.8 个百分点。

1.2. 贵金属价格冲高回落，工业金属价格 V 型反转

贵金属方面 ，国际金价在2020年前10个月里上涨23.5%，受全球疫情和美元走弱的影响， 黄金价格一度突破 2000 美元/盎司。2020 年 8 月以来，美元指数呈现底部盘整态势，贵金属 价格呈现一定回调，处于高位盘整状态。

工业金属方面， 全年工业金属价格呈现 V 型反转走势，随着复工复产的加快，大多数工业 金属价格已经高于恢复到去年水平。从均价的角度来看，铜、铝、镍前 10 个月的均价已高于 去年全年均价，铅、锌、锡表现相对较弱。

小金属方面，下游需求较弱导致钼价格从高位回落，出现较大调整；钨价依然处于底部盘 整。钴价全年呈现区间震荡，锂、海绵钛价格出现较大回落。

稀土方面，轻稀土价格较去年底下跌较多，中重稀土价格较去年有较大抬升。轻稀土供给 恢复较快，在需求较弱的情况下，价格相对疲软；中重稀土价格则受制于供给，价格强势。

1.3. 上半年有色板块表现：基本同步大市

2020 年前 10 个月有色板块上涨 4.54%，上证综指上涨 5.72%，有色板块基本同步大盘指 数；在 29 个行业涨跌幅位于第 17 位，行业对比表现据中；有色子行业中只有贵金属和锂板块 涨幅较大，铅锌表现最差。

2.1. 疫苗成功和疫情受控促进复苏

疫情对经济的压制即将过去。虽然当期欧美疫情出现第二波，部分国家再度采取封禁措施， 但医疗能力和应对水平明显提升，对经济的影响逐渐减弱。特别是疫苗研发成功，开始大规模 接种后，疫情对经济影响将逐渐散去。

国内经济已经提前步入复苏阶段，投资、消费和出口都成呈现明显改善的态势。2021 年是 十四五规划的开局之年，各项规划将正式落地推进，在新旧基建方面，国家有望继续加大投入。 美国大选尘埃落地之后，大规模经济刺激计划也将展开，预计规模将达到 2 万亿美元。英国脱 欧也将在 2021 年一季度完成，不确定性因素减少。

2.2. 货币财政双宽松加快复苏步伐

为应对疫情对经济的冲击，各国均采取了积极的货币和财政政策，2021 年宽松的力度可能 持续，这将加快全球经济复苏的步伐。在财政和货币双管刺激下，2020 年下半年经济已经出现 明显复苏迹象，美国三季度 GDP 环比增速高达 33.1%，中国 GDP 在二季度迅速转正并在三季 度达到 4.9%，摩根大通全球综合 PMI 已经连续 4 个月在 50%以上，全球经济已度过至暗时刻。

2.3. 低库存或促发有色金属价格新一波上涨

在经济复苏的大背景下，矿业资本开支减少和库存水平较低为触发新一轮周期奠定了基础。 A 股上市的有色金属公司在 2017-2019 年持续下降，资本开支的走低意味着未来 2-3 年新增产 能趋势性放缓。同时，工业金属库存处于 历史 较低水平，特别是铜、铝库存，处于最近若干年 最低的水平。

3.1. 铜：精铜矿紧张利好资源型企业

铜价回到最近 2 年的高水位，上一次高点出现在经过数年供给改革后的 2018 年。

南美疫情导致精铜矿产量有所放缓。 2020年9月智利铜产量同比下滑0.8%至47.99万吨， 1-9 月产量同比增 0.4%至 426 万吨。其中，Codelco 公司 9 月份铜产量同比增加 9.6%至 15.92 万吨，1-9 月产量同比增加 2.9%；Escondida 公司 9 月份产量同比下滑 6%至 9.41 万吨，1-9 月产量同比增加 2.4%；Collahuasi 公司 9 月份铜产量同比增加 9.4%至 5.34 万吨，1-9 月产量 同比增加 23.2%。

废铜进口减少，进一步压缩国内供给。 2020 年 1-9 月中国进口废铜（实物量）66.7 万 吨，同比大幅减少 46.1% 。由于二季度中国从东南亚地区进口废铜受疫情影响较大，叠加欧 美疫情严重地区废铜回收和出口也受到较大影响，加上国内废铜政策转变，导致国内废铜加工 或贸易等相关企业进口相对谨慎，也从而国内废铜市场货源维持偏紧趋势。

下游需求持续改善。 电力领域是铜的第一大用户，2019 年国家电网投资非常低迷，全年 同比下降 9.6%，2020 年较 2019 年大幅改善，2020 年前 9 个月投资增速为-1.8%，全年有望 实现正增长。房地产领域投资和销售状况均好于 2019 年，均有望实现正增长。下游需求状况 转弱的主要是空调领域。2021 年，电力、地产和空调等领域有望持续改善。

3.1.1. 洛阳钼业：拥有 TFM 铜钴矿，形成多矿种+贸易战略格局

公司拥有刚果（金）铜钴、国内钼钨、澳大利亚铜金、巴西铌磷四大矿产板块和全球第三 大金属贸易商，形成形成多矿种+贸易战略格局，业绩抗风险能力较强，贸易业务与矿业板块 的协同效应逐步凸显。公司刚果（金）TFM 项目铜钴矿未来产量可能翻番，铜产量 40 万吨/ 年，钴产量达 3 万吨/年。此外，公司参股印尼镍钴矿湿法项目，建成后镍金属产量达 1.5 万吨 /年。国内钼钨、澳大利亚铜金和巴西铌磷业务将保持稳定，金属贸易业务对其他矿山业务起到 协同作用。

3.1.2. 紫金矿业：拥有境内外优质铜矿资源

公司拥有刚果（金）卡莫阿铜矿、塞尔维亚 Timok 铜金矿、国内巨龙铜矿三大优质铜矿 资源。卡莫阿铜矿、Timok 铜金矿、巨龙铜矿项目将扩产，未来 2 年公司铜矿产量将达到 80 万吨。同时，公司推出 1 亿股进行股票激励，对于三个考核期，紫金矿业设置了四类考核指标， 其一是净利润复合增长率不得低于 25%，且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平；其 二是净资产收益率复合增长率不低于 10%，且不低于同行业均值或对标企业 75 分位值水平； 其三是资产负债率不高于 65%；其四是激励对象绩效考核 B（含）以上。

3.1.3. 西部矿业：玉龙铜矿扩产在即，将新增 10 万吨铜产量

国内第二大铅精矿、第二大锌精矿和第五大铜精矿生产商，矿山资源都在国内。其中青海 锡铁山铅锌矿是中国年选矿量最大的铅锌矿之一、西藏玉龙铜矿是国内少有的 600 万吨以上铜 矿山，铜金属储量居中国第二位。玉龙铜矿 10 万吨铜矿改扩建工程已启动，达产后年处理能 力达 1989 万吨，年产铜 13 万吨，产钼 8,000 吨。铜产量较 2019 年提升 10 万吨。

3.2. 铝：电解铝利润相对丰厚

电解铝现货价格接近 16,000 元/吨，价格回到最近 3 年最高水位。

电解铝成本或继续维持低位。 国内氧化铝产能总体过剩，价格表现低迷。2020 年全球氧 化铝产能继续扩大，其中国内增加约 850 万吨，海外增约 300 万吨，国内氧化铝价格低位运行， 不构成对电解铝利润的挤压。目前电解铝现货价格超过 15,000 元/吨，行业整体盈利状况较好， 对于成本较低的企业，利润相对丰厚。

产能存在天花板，同时库存处于较低水平。 根据阿拉丁统计，我国电解铝行业合规产能的 总天花板约为 4500 万吨。截至今年 8 月底，电解铝总产能 4215.6 万吨，2021 年预计新增产 能 316.3 万吨，未来基本不再有新增产能。2020 年下半年库存去化较快，目前电解铝库存处于 历史 较低的水位，为价格坚挺提供了条件。

需求持续改善， 汽车 轻量化成为新增长点。 10 月底，国内固定资产投资增速转正，房地产 投资增速达到 6.3%，房地产销售面积恢复到去年同期水平。 汽车 销售降幅大幅收窄，2020 年 5 月份以来，乘用车销量同比增速都保持在 10%以上。随着对节能减排要求的提高，以及新能 源 汽车 的快速发展， 汽车 轻量化的步伐加快， 汽车 用铝量将进一步提升，成为铝消费的新增长 点。同时，国内新基建的加快也对铝的需求有所提升。

3.2.1. 神火股份：云南神火电解铝产量倍增

神火股份形成电解铝和煤炭双主业。电解铝合规产能指标 170 万吨，位居全国第六，其中 新疆神火 80 万吨和云南神火 45 万吨已经投产，云南神火将继续扩产 45 万吨。公司是我国无 烟煤主要生产企业之一，公司共控制的煤炭保有储量 18.60 亿吨，可采储量 8.96 亿吨，目前年 产量达 600 万吨，公司拟通过定增募资扩产 200 万吨煤炭产量。公司经过数年大量资产减值， 资产质量大幅提升。

3.2.2. 天山铝业：低成本优势明显

天山铝业拥有 140 万吨电解铝合规产能，位居全国第十，目前运行产能 120 万；同时布局 广西 250 万吨氧化铝项目，实现氧化铝自给，目前投产 80 万吨，拟通过定增募集资金进行扩 产；公司规划 6 万吨高纯铝项目，已经投产 2 万吨。公司电解铝产能全部位于新疆石河子市， 配置有自备电厂，能满足自身 90%的电力需求，电费成本低廉，电解铝综合成本较低，市场竞 争力较强。

3.3. 新能源金属：政策和基本面推动复苏

政策将继续推动新能源新一轮发展。 国内《新能源 汽车 产业发展规划（2021－2035 年）》 明确提出“鼓励企业提高锂、镍、钴、铂等关键资源保障能力”，新能源金属的战略定位进一步加强。财政部、工业和信息化部、 科技 部、发展改革委和国家能源局正式下发《关于开展燃 料电池 汽车 示范应用的通知》，对符合条件的城市群开展燃料电池 汽车 关键核心技术产业化攻 关和示范应用给予奖励，形成布局合理、各有侧重、协同推进的燃料电池 汽车 发展新模式。政 策将进一步促进氢能源 汽车 产业的良性发展。

新能源 汽车 行业复苏加快 。一季度受疫情导致国内新能源 汽车 销售出现大幅下降，但随着 疫情得到控制，国内新能源 汽车 销量快速发反弹，动力电池装机量恢复高增长。同时，受益于 补贴政策加大，欧洲新能源 汽车 销量异军突起，欧洲 汽车 制造业联盟（AECA）数据显示，9 月，德国、英国、法国等九国新能源 汽车 销量持续走高，注册量合计约为 13.3 万辆，同比上升 195%。今年前 9 个月，欧洲新能源 汽车 累计销量约为 77.7 万辆，同比增长 105%。欧洲 汽车 制造业联盟预测称，今年全年，欧洲新能源车销量有望突破 110 万辆，成为全球新能源 汽车 销 量增长的主要支撑。

3.4. 钴：供给下降促钴价企稳

钴价处于低位震荡态势。估价经过 2018-2019 年大幅下跌后，目前价格处于低位震荡。

供给量下降幅度较大。 2020 年，第一大钴矿供应商嘉能可关停 Mutanda 矿山，减少了 2.5 吨钴产出，2020 前三季度钴产量仅为 2.16 万吨,同比下滑 37%；第二大钴供应商洛阳钼业前三 季度产量 1.05 吨，同比下降 16.7%。虽然有部分矿业公司增产，但无法抵消供应巨头的产量 下降。由于钴价依然处于底部运行，主要供应商扩产的动力不大，预计 2021 年供给依然处于 低位运行。

消费电子产品需求回升，新能源电池需求高增长。 受疫情影响，2020 年消费电子需求较 弱，据 IDC 统计数据，2020 年第三季度全球智能机出货量为 3.536 亿部，同比下降 1.3%，降 幅较上半年大幅收窄。预计 2021 年随着 5G 手机的渗透率提升，智能手机出货量将回归正增 长。受疫情居家办公影响 2020 年 PC 出货量表现较好，预计在 2021 年将有一定持续性。新能 源 汽车 电池依然是钴用量的重要增量来源，据高工产业研究院（GGII）统计数据，2020 年前 三季度全球新能源 汽车 销售约 175.1 万辆，同比增长 11.9%；动力电池装机量约 77.78GWh， 同比下降 1.7%，降幅较上半年也是大幅收窄。预计 2021 年新能源 汽车 领域的消费将保持较高 速度。

3.4.1. 华友钴业：布局钴镍，产能继续释放

公司形成了资源、有色、新能源三大业务板块，打造了从钴镍资源开发、冶炼，到锂电正 极材料深加工，再到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。公司 2020 年上半年实现钴产 量 2.8 吨（+16.2%），三元前驱体 1.3 吨（2.6%），铜产品 7.1 吨（83.7%），产能进一步释放。 公司拟通过定增募集 60 亿元，建设年产 4.5 万吨镍金属量高冰镍项目和年产 5 万吨高镍型动 力电池用三元前驱体材料项目，公司将拓展至镍金属业务，三元前驱体产能将进步一放大。

3.4.2. 寒锐钴业：从钴产品切入三元前驱体延伸产业链

公司主要产品包括电解铜、电解钴、粗制氢氧化钴，钴粉等。公司正不断优化产业结构， 向新能源领域延申，将产品拓展至钴中间品及三元电池材料。公司刚果（金）科卢韦齐年产 2 万吨电积铜生产线于 2020 年 4 月份底正式投产，现已达产。公司 2020 年通过定增募集资金 19 亿，将赣州寒锐作为公司进入新能源领域的起点，规划建设 1 万吨/年金属量钴新材料及 2.6万吨/年三元前驱体项目。

3.5. 铂： 汽车 行业复苏和氢能源商业化推动需求上升

受疫情影响，2020 年一季度铂金价格出现大幅下跌，目前已经恢复到疫情前的水平。

铂金主要应用在 汽车 催化剂领域，氢能源电池领域则是未来重要的增长点。 汽车 行业复苏 态势明显，同时中国、欧盟、印度等地都在提供排放标准，对铂金的需求正在提升。由于钯金 价格高企，2020 年初，铂金主要供应商斯班一-静水（Sibanye-Stillwater）、英英帕拉铂业（Implats） 和巴斯夫合作开发出一种三元铂族金属催化剂，将大幅提升催化剂中铂金的用量。中国出台氢能源发展鼓励政策，氢能源商业化的道路正在加快，作为燃料电池电堆中不可或缺的催化剂， 铂金的需求有望继续增加。

供给集中在南非，预计 2021 年存在短缺 。南非铂金供给占全球的 75%，产区集中易受到 罢工、天灾等风险事件冲击。世界铂金业协会的报告声称，尽管矿山和回收供应量的季度环比 强势回升，但 汽车 需求的大幅反弹和对包括铂金在内贵金属的持续强劲投资需求，提升了 2020 年第三季度的铂金需求，远超供应，造成本季度出现了 22 吨的短缺。目前预计 2020 年的供应 短缺稍大于 37 吨，首次预测 2021 年出现 7 吨的短缺。

3.5.1. 贵研铂业：国内领先的铂族金属供应商

昆明贵金属研究所开创了我国铂族金属研究事业，是我国在该领域知识创新、技术创新的 主要力量，被誉为“铂族摇篮”。公司拥有完整的贵金属产业链体系，即贵金属新材料制造、贵 金属资源循环利用、贵金属供给服务三大核心业务板块，能够在贵金属产业链条上为客户提供 从贵金属原料供给到新材料制造和资源回收的闭环式解决方案，在市场竞争中具有明显综合优 势。随着 汽车 行业的复苏以及催化剂的国产替代进程加快，公司销售收入及经营业绩实现稳步 增长。2020 年前三季度营收同比增长 13.66%，扣非后净利润同比增长 95.26%。

截止 2020 年 10 月底，有色板块 PE 为 38.1 倍，贵金属 PE 为 39.1 倍，基本金属 29.8 倍， 稀有金属 52.3 倍，有色板块估值略高于 历史 中位数 35.4 倍。受冠状病毒冲击，全球经济在 2020 年一季度陷入停滞，有色金属特别是工业金属价格受到打击，价格陷入冰点，但随着防控措施 到位，复工复产进程加快，在积极的财政和宽松的货币政策推动下，工业金属价格迅速反弹到 数年来的高位，有色金属已经度过了至暗时刻，在矿业数年资本开支放缓的情景下，产能释放 速度或慢于经济复苏的步伐，有色金属价格将在 2021 年维持向好的态势。

（1） 各国刺激政策不达预期或过早退出。

（2） 全球疫情反复，导致金属需求疲弱。

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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源/作者：中原证券）

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有研究指出，如果按照地壳中的比重以及对人类社会的重要性来说，铑是地球上最稀缺的元素，紧随其后的是金、铂和碲。

铑 铑属于铂族金属（铂族金属还包括铂、钯、铱、锇、钌），铂族金属与金、银一样属于稀贵金属，在地球上的含量极少。铂族金属广泛用于石油、汽车、电子、化工、原子能以及环保行业，它们在这些工业中用量不大，但起着关键作用，故有“工业维生素”之称。其中铑在铂族金属中更是稀有中的稀有，其最主要用途是作为汽车尾气净化催化剂，可减少汽车有害物质排放。随着汽车产量日益增长以及环保标准日趋严格，未来汽车工业对铑的需求还将不断增加。

碲 碲是一种稀有元素，在地壳中含量与金差不多，也是地壳中含量最少的半导体元素。碲的消耗量超过一半用在冶金工业中，以改善钢的性能。碲的化合物还是制造太阳能薄膜电池的主要原料。未来几十年里，碲必将成为非常重要的战略资源之一。

铋 铋被公认为是一种安全无毒的“绿色金属”，广泛应用于医药、半导体、超导体、电子陶瓷等领域。由于铋的绿色特性，它在许多领域有望替代有毒金属铅的使用。可是，尽管铋的需求不断增长，但受资源限制的影响，铋的产量则在不断下降。

铟 铟属稀缺战略金属，在地壳中的分布量不仅小还极其分散，只是作为锌和其他一些金属矿中的杂质存在。液晶显示器和平板电脑、智能手机的屏幕对铟的需求占主导地位。此外，在太阳能电池、电子信息、国防军事、航天航空、核工业领域也具有极其重要的战略价值。

锑 锑是我国储量、产量占世界第一的稀有小金属，其消费的主要领域是在阻燃剂、铅酸蓄电池、催化剂及玻璃工业等领域。中国以全球三分之一的储量，承担着世界九成以上的锑供应。

钨 钨是世界上最硬的金属，在工业钻头、刀具等领域无可替代，因此被称为“工业牙齿”。钨与锑、锡、稀土并称为中国的四大战略资源。

镓 镓作为新一代半导体材料，被誉为“电子工业脊梁”，广泛应用在智能手机、LED灯、太阳能发电、军事、医疗等领域。

钴 钴有“工业味精”之称，是非常稀缺的战略资源之一。绝大部分的钴用于锂离子电池的正极材料，每个手机电池中约含6.6克钴，而每辆新能源汽车所需要钴为10千克以上。可见，未来钴的需求将呈现爆发式增长。

稀土元素 稀土元素是钪、钇和镧系元素共17种金属元素的通称。稀土元素被广泛应用于国防工业、冶金、机械、石油、化工、玻璃、陶瓷、纺织、皮革、农牧养殖等各个领域，如在钢铁和有色金属中，只要加入极少量稀土元素就能明显改善金属材料各项性能。

第一、有色金属主要看库存量，目前虽然铜价在不断上涨，但是它的库存却在不断下跌，锌的库存相对平稳，但是却是涨幅最大的金属。可见，工业复苏带动了有色金属的消耗。

第二、当前铝和铜的价格依然处于低位水平，基本金属价格跌破行业现金成本的85分位，而这一现象之前出现在2008和2015年，所以未来价值回归的趋势很大。

第三、再看黄金，从comex黄金指数多空仓位来看，现在处于极端分化的状态，但是黄金股的估值很低，这一点要十分警惕，你没看错，这种估值越低越危险。

第四、至于剩下的锡、镍、锂等，主要看电池的产量，说白了，就是新能源汽车的表现。目前国内新能源汽车销量节节攀升，欧洲也出台了刺激政策，相信未来新能源汽车的销量很乐观。

并且很多小金属并没有真正从底部爬起来，尤其是一些以人民币计价的小金属，会随着人民币的升值而上涨，未来可期。

第五、最后得出结论：说有色金属行情到头还为时尚早，未来随着周期回归复苏，库存进一步下降，需求进一步上升，价格还有很大的空间；黄金风险比较大，可以逐步撤离了。

中色股份（000758）稀土、镍、钴

五矿发展（600058）稀土

厦门钨业（600549）

紫金矿业（601899）

山东黄金（600547）

辰州矿业（002155）黄金、锑

中金黄金（600489）

恒邦股份（002237）黄金

豫光金铅（600531）黄金

金钼股份（601958）

吉恩镍业（600432）

贵研铂业（600459）铂、铑、钌、铱、锇、镍

攀钢钒钛（000629）

包钢股份（600010）稀土

西部资源（600139）黄金、银、锂

雄震矿业（600711）钨、锡、银

西部矿业（601688）银、镓、锗

驰宏锌锗（600497）

格林美（002340）钴、镍

锡业股份（000960）

中金岭南（000060）镍

东方钽业（000962）

章源钨业（002378）

云南锗业（002428）

赣锋锂业（002460）

广晟有色（600259）钨、稀土

宝钛股份（600456）

用于制造手机的元素从60到64种，包括铜、铝、铁和稀土元素。有些元素只需要1毫克或更少，但他们是制造手机不可缺少的稀有元素。

人们难免会有这样的担忧：现代社会赖以生存的矿产资源有一天会枯竭吗？哪种资源会先被耗尽？科学家相信资源不会枯竭。但这未必是好消息，因为虽然资源不会枯竭，但在不久的将来出现的原材料供应情况令人深感忧虑。

科学家对资源枯竭的理解是：第一，几乎不可能证明一种资源已经枯竭，因为我们不可能对地球的每一寸区域做到了如指掌；第二，当某种资源接近“枯竭”的时候，剩余资源的价格将迅速飙升，迫使人们转向其他替代品。例如，在20世纪80年代，冰晶石（用于铝工业）的开发由于剩余储量太少而停滞，失去了开采价值。之后，人工合成的替代品取代了冰晶石。

历史上，如果一个元素被耗尽，人们会寻找性能相当的替代品。不幸的是，很难找到一个好的替代品。在最近的一项研究中，耶鲁大学工业生态学中心主任托马斯·格拉德尔和他的同事们试图找到62种金属的最佳替代品。在这些金属中，有12种没有找到主要用途的替代品。在62种金属中，还没有找到可以替代所有用途的金属。一旦使用性能较差的替代材料，计算机的计算速度会变慢，汽车的发动机效率也会降低。

有研究指出，从铑在地壳中的比例和对人类社会的重要性来看，铑是地球上最稀缺的元素，其次是金、铂和碲。

铑

铑属于铂族金属（铂族金属还包括铂、钯、铱、锇、钌）。铂族金属和金、银一样，都是稀有贵金属，它们在地球上的含量很小。铂族金属广泛应用于石油、汽车、电子、化工、原子能、环保等行业。它们不用于这些行业，但起着关键作用，因此被称为“工业维生素”。其中，铑是最稀有的铂族金属。其主要用途是作为汽车尾气净化催化剂，减少有害物质的排放。随着汽车产量的增加和环保标准的日益严格，未来汽车工业对铑的需求量将继续增加。

碲

碲是地壳中的一种稀有元素。它的含量与金相似，也是地壳中最少的半导体元素。一半以上的碲消耗用于冶金工业，以改善钢的性能。碲化合物也是薄膜太阳能电池的主要原材料。未来几十年，碲将成为最重要的战略资源之一。

铋

铋在电子陶瓷、电子陶瓷等领域有着广泛的应用。由于铋的“绿色特性”，有望在许多领域取代铅。然而，尽管对铋的需求不断增长，但由于资源的限制，铋的产量正在下降。

铟

铟是一种稀有的战略金属。它在地壳中的分布不仅很少，而且非常分散。它只作为杂质存在于锌和其他金属矿石中。铟对液晶显示器、平板电脑和智能手机的需求占主导地位。此外，在太阳能电池、电子信息、国防军事、航空航天、核工业等领域具有极其重要的战略价值。

锑

锑是我国储量、产量占世界第一的稀有小金属，主要消费领域为阻燃剂、铅酸蓄电池、催化剂和玻璃工业。中国拥有世界三分之一的储量，占世界锑供应量的90%以上。

钨

钨是世界上最坚硬的金属。它被称为工业用钻头中不可替代的工具。钨、锑、锡、稀土被称为中国四大战略资源。

镓

镓作为新一代半导体材料，被誉为电子产业的中坚力量，广泛应用于智能手机、LED灯、太阳能发电、军事、医疗等领域。

钴

钴被称为“工业味精”，是最稀缺的战略资源之一。绝大多数的钴被用作锂离子电池的阴极材料。每个手机电池含有约6.6克钴，而每辆新能源汽车需要10公斤以上的钴。可以看出，未来对钴的需求将呈现爆发式增长。

稀土元素

稀土元素是钪、钇、镧系元素等17种金属元素的总称。稀土元素广泛应用于国防工业、冶金、机械、石油、化工、玻璃、陶瓷、纺织、皮革、农业、畜牧业等领域。例如，在钢铁和有色金属中，只有少量的稀土元素才能显著改善金属材料的性能。

1、金岭矿业：小金属龙头股。公司主要从事有色金属锌的采、选、冶炼、加工和销售，以及磷化工产品的生产和销售，主要产品包括锌锭、锌合金、锌精矿、铅精矿以及磷酸一铵、磷酸氢钙、复合肥等。

2、银禧科技：小金属龙头股。2013年中报披露，报告期内共生产铁精粉67万吨，销售67万吨，生产铜精粉金属量675吨，销售629吨，生产钴精粉金属量30吨，销售27吨，球团产量5.83万吨，销售0.24万吨。

3、宏达股份：小金属龙头股。公司为小米提供金属材质精密结构件，主要从事有色金属锌的采、选、冶炼、加工和销售，以及磷化工产品的生产和销售，主要产品包括锌锭、锌合金、锌精矿、铅精矿以及磷酸一铵、磷酸氢钙、复合肥等。公司2021年第一季度实现总营收6.1亿，同比增长32.62%；实现毛利润5706万，毛利率9.56%；每股经营现金流-0.0081元。

4、包钢股份：公司2021年第一季度实现总营收175亿，同比增长32.48%；实现毛利润22.02亿，毛利率13.77%；每股经营现金流0.0289元。

5、西藏珠峰：公司2021年第一季度实现总营收4.71亿，同比增长-10.46%；实现毛利润2.853亿，毛利率69.42%；每股经营现金流0.1932元。塔中矿业是一家大型有色金属矿山企业，拥有250万吨的年采选产能。

6、北方稀土：公司2021年第一季度实现总营收63.73亿，同比增长39.77%；实现毛利润13.55亿，毛利率21.87%；每股经营现金流0.1818元。公司以开发利用白云鄂博稀土矿山为使命，有稀土选矿、冶炼分离、深加工、应用产品、科研等完善的稀土工业体系，能生产稀土原料（精矿、碳酸稀土、氧化物与盐类、金属）、稀土功能材料（抛光材料、贮氢材料、磁性材料、发光材料、催化材料）、稀土应用产品（镍氢动力电池、磁共振仪）等门类齐全的稀土产品。

7、江特电机：公司2021年第一季度实现总营收5.37亿，同比增长62.57%；实现毛利润1.297亿，毛利率24.21%；每股经营现金流-0.0450元。公司以3，200万元收购宜丰县鑫源矿业有限公司下属“宜丰县茜坑锌多金属矿”探矿权80%的权益。

8、威华股份：公司2021年第一季度实现总营收5.35亿，同比增长121.23%；实现毛利润1.543亿，毛利率29.47%；每股经营现金流-0.1852元。